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葉銀華／繼續觀察文曄被收購案
2020-04-13 00:17 聯合報 / 葉銀華（作者為交通大學財務金融所教授）
文曄於2月公告與祥碩進行換股案，大聯大之持股率反降。圖為文曄董事長鄭文宗（左）、祥碩總經理林哲偉說明交換股份合作規畫。圖／聯合報系資料照片
大聯大收購文曄一案，牽涉出資金戰、法律戰、輿論戰與反收購戰，五個月以來高潮迭起，不失為公司治理的教案，值得大家繼續看下去。
去年，半導體通路領導廠大聯大宣布自十一月十三日至十二月十二日，宣稱以財務投資為目的，用每股四十五．八元公開收購「同業」文曄普通股份五％到卅％，以宣布日之文曄收盤價卅六．一元，溢價率為廿六．九％。之後，將原預訂收購期間延至今年一月卅日，並將公平會認定本件交易無須申請事業結合許可，增列為成就條件。一月中旬公平會認定大聯大收購文曄股權，無須向公平會申報結合，但要大聯大遵守只行使股東權、不介入文曄經營之相關承諾，一月底大聯大成功收購文曄卅％股權。
而進一步文曄提早於今年三月廿七日召開股東會，討論辦理私募與現金增資案，文曄與祥碩以股換股，祥碩以每股四十七．四八元換得文曄股份，價格高於大聯大的收購價，將持有文曄約廿二．四％股權。一旦完成，公司派與結盟夥伴持股將超過三成，大聯大則降為約廿三．二％，形成反制大聯大局面。
同樣地，四年多前，當半導體封測大廠日月光第一次公開收購矽品，矽品也啟動反併購，董事會通過與鴻海增資進行股票交換。但是對矽品的換股對價為當時市價卅五元，低於日月光四十五元收購價，最終此換股案並未獲得矽品股東會同意；但當換股案宣布後，也未影響鴻海的股價。
文曄被收購案進行至此，有三項值得討論的地方。首先是凸顯空靈投票的問題。由於股東常會之停止過戶日為兩個月，因此，此次大聯大收購的文曄股權，在本次股東常會並沒有投票權，而是由已出售股權的股東投票，被稱為空靈投票。此問題在四年多前，矽品召開股東會討論與鴻海增資換股案一樣，日月光收購的矽品股權在當次股東會也沒有投票權。
雖說一般股東會也有上述的問題，但是背後動機卻不同。利用股票停止過戶日的空窗期，進行反併購是否適當，值得深思；是否對公開收購股權在目標公司最近一次股東會的投票權給予不同對待，值得大家討論。
其次，為何文曄與祥碩的換股策略，早不提晚不提，而是在濃厚之反併購時期提出來？文曄的股東會有通過與祥碩換股案，但金管會對於文曄與祥碩的增資換股案，先做出因申報書件應記載事項不充分之情事，停止申報生效的裁定，而今年三月底文曄再提出補正書件申請解除停止申報生效，這一點讀者也要繼續觀察主管機關的決定。
最後，在換股策略合作案公布之前，祥碩總經理是文曄的獨立董事；他先辭掉獨立董事，文曄的董事再通過與祥碩的增資換股案。而在換股案宣布後，隔天祥碩股價幾乎是跌停板。此點出目標公司獨立董事在併購案所應扮演的角色，也提供台灣實施獨立董事制度的檢討。至於祥碩的英雄救美行為是否合適，則交給祥碩的股東判斷。
