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葉銀華／投資人對股利的正確認知
2019-12-28 00:01 聯合報 葉銀華（交通大學財務金融研究所教授）
現金股利也是發放屬於股東的錢，股票股利也只是帳上效果。 圖／聯合報系資料照片
這幾年以高現金股利為選股策略，被許多投資人奉為圭臬！然而要形成此一策略之前，有必要了解台灣股市之股利發放的趨勢。
根據長期觀察台灣上市櫃公司的股利發放，發現過去經濟高成長年代，上市櫃公司也有高成長的機會，台灣投資人喜歡股票股利，公司股價可以填權，加上有上漲的預期，股票股利有水漲船高的效果。二千年之後台灣經濟轉成中低成長，產業空洞化與代工模式使上市櫃公司成長下降，股價不一定可以填權，股票股利不再吸引投資人。再加上兩稅合一可扣抵稅額的鼓勵、保留盈餘稅的懲罰，台灣上市櫃公司就傾向將可發放的盈餘都當成股利發放，其中現金股利是最主要的部分。
也就是說，台灣上市櫃公司發放高現金股利，可能是如上述之兩稅合一與保留盈餘稅的影響。兩稅合一政策使公司發放現金股利，可讓股東有可扣抵稅額，因此刺激公司發放股利；而保留盈餘稅更是處罰公司保留獲利於公司內部，自然激勵公司增加股利的發放。
上述的發展導致「稅制影響股利政策」，甚至有發放現金股利之後，需要資金投資或周轉又來增資或發行公司債的現象，這是值得討論的現象。公司本來可以保留盈餘來投資，但又怕繳交保留盈餘稅十％，在避免短期稅負支出的情況下，只好在未來透過舉債融資或現金增資來因應。然而前者會增加負債比率，使得稅制影響融資決策；後者又有不確定性，且現金增資又有可能使股價下修。
然而台灣實施兩稅合一制，並沒有帶來實質投資的增加，甚至帶著較大的稅損，幾年前遂放棄兩稅合一制，讓營利事業所得稅與個人綜合所得稅分離，但仍有保留盈餘稅，惟在企業界建議下，稅率降為五％。因此稅制絕對不是中立的，稅負是對人民、企業財產合法剝奪，人民、企業會去尋找眼下節稅的手段，因而影響他們的決策。
常有報導指出台灣上市櫃公司現金股利殖利率高，是值得投資的股市，但要做此引申要特別小心。投資人的獲利不是僅止於股利，還有資本利得，因此有可能賺了股利、賠了利得（亦即有資本損失）。即使兩稅合一制已於去年完全取消，但保留盈餘稅也還在，因此台灣上市櫃公司高股利的現象，有可能受政府稅制的影響，不必然是公司未來績效與價值增長的象徵。
因此，投資人必須對公司股利政策有正確認知！如果公司有可持續之高成長，藉由發放高的股利、創造高股利殖利率，可傳達給投資人公司正面訊息，降低資訊不對稱，則可提高公司價值。然而一旦沒有高成長，則股價終會下跌，甚至下跌幅度高於上漲幅度。
其實，現金股利也是發放屬於股東的錢，股票股利也只是帳上效果，發放股票股利也必須讓投資人相信公司有高成長機會，否則也不利於股價。綜合而言，若無稅制的影響，股利政策與公司價值是無關的，只是盈餘要留在公司或發放給股東的選擇而已。但如果高的股利可發放高成長機會訊息給投資人，且之後有做到，或表達公司不會亂花錢，則可持續增加公司價值。
（作者為交通大學財務金融研究所教授）